多棱镜下的加国房市
多年来，加国楼市不断打破悲观者的负面预言，上升势头不减。但与此同时，有关楼市危险走向的警钟却一再敲响。在楼市即将回落的警告不断升级之际，《环球邮报》一文分析了来自不同权威人士的对加国楼市未来趋势的各种不尽相同的观点。该文向读者们一展多棱镜下的加国楼市, 并欲向读者揭开一大谜团:加国楼市到底有没有泡沫？
For years, Canada’s housing market has defied naysayers’ predictions and embarked on an upward trajectory. But dire pronouncements about the market health have repeatedly sounded alarm bells. Amid escalating warnings and red flags of an imminent correction, the Globe article examines the conflicting assessments from different authoritative sources, which sheds light on the million-dollar question: Is the housing market in a bubble?
（大中报泊然报道）由于加国楼市多年来不断打破悲观者的负面预言，上升势头不减，对于加国楼市是否存在泡沫的问题一直是众说纷纭。虽然国内和国外的观察家都继续发出有关加国楼市健康的可怕预言，但各种说法却相差甚远，有人认为加国房价被高估达60%，但也有人声称加国房价可能被低估近10%。
当然，各方分析楼市的方法不尽相同，每个分析都是通会使用各自的方法去衡量房地产的“公平价值”。有些分析是将房价和收入进行对比，还有些分析则是查看利率或人口增长。其中还有一种分析方法甚至将房价和加拿大出口额进行了对比。
德意志银行（Deutsche Bank）
分析结果：加国房价被高估60%
分析时间：2014年第四季度
分析方法：
德意志银行首席国际经济分析师史洛克(Torsten Slok)在今年一月警告称，加国房价被高估达60%，加拿大房地产市场也因此响起警钟。但与此同时，该行衡量加国楼市健康度的方法也招致强烈批评。
德意志银行是基于房价收入比和房价租金比这两个衡量指标作出加国房价被高估的预言。如果房价涨速超过收入上涨的步速，就有可能引发楼市回落的风险。同样，如果房价涨幅一直高于租金涨幅，那房价可能就会处于过高水平。德意志银行在去年年底报告称，如果按照房价收入比来看，加国房价被高估约34%；如果按照房价租金比来看，加国房价被高估约90%；该行在对这两个数值进行平均后，作出加国房价被高估60%的预言。
德意志银行的分析方法之所以招致强烈批评，是因为其用于判断的收入和租金数据引发质疑。该行的数据主要是来源于经济合作与发展组织（OECD），但是该组织用于对比房价的收入是所谓的“市场收入”，其主要是衡量人们在劳工市场的通常收入。通过这一衡量指标来看，加国房价似乎被高估了30%。但是道明银行经济学家珀拉玛娜（Diana Petramala）指出，市场收入忽视了政府转移性支出和投资等其他重要收入来源，如果将加国房价与所有收入来源进行对比，其只被高估近8%。
德意志银行的加拿大租金数据也是来源于经合组织，该组织的相关数据则是来自于加拿大统计局用于估计租金对消费者物价指数影响的租金数据。但是加拿大统计局曾警告称，其租金指数未必会反映实际的市场租金。许多批评者也指出，该衡量指标往往会严重低估租金的涨幅。珀拉玛娜称，房价租金比的另一个问题在于独立屋的房价涨速最快，但在许多地区，尤其是加国大城市中大部分新增出租房源都是公寓，而公寓价格涨速远远落后于其租金涨速。
加拿大央行（Bank of Canada）
分析结果：加国房价被高估约20%
分析时间：2014年第三季度
分析方法：
加拿大央行在去年12月警告称，加国房价可能被高估10%至30%。央行的估算模式是将房价与人均税后收入及10年期政府债券收益率进行对比。相关的房价和收入数据都经过通货膨胀调整。
房价与人均收入比以及房价与债券收益率比越高，加拿大央行预计的房价高估程度就越高。由于加拿大在过去40年里只经历了两次严重的楼市回落（央行定义的楼市回落是指房价在最少一年时间里至少下跌10%），因此央行对18个西方国家的楼市进行了研究，结果发现其估算模式具有一定的预测能力。央行发现在涉及楼市回落的六年时间里，也就是从回落前三年到后三年里，房价一开始通常都是被高估约10%，而在房价平均回落20%之前，高估率通常都会达到20%的峰值水平。
由于加拿大央行认为加国楼市存在回落风险，因此其分析结果无疑是一个危险信号。但央行同时也发现，引发楼市回落的部分原因通常还在于央行加息应对通货膨胀。但在近年来，加拿大的利率持续下降，同时通胀率也一直保持在较低水平，因此可能引爆楼市泡沫的因素还没有在加国出现。
惠誉评级（Fitch Ratings）
分析结果：加国房价被高估约26%
分析时间：2014年第四季度
分析方法：
总部设在纽约的国际信用评级机构惠誉评级自1980年代就开始研究加拿大房价，并将加国房价与“可持续房价”进行对比，后者是指基于持续推动新屋需求的因素所估算出的房价水平。惠誉的估算方法涉及人口增长和新屋建设等因素。虽然其他一些分析都关注住房负担能力，并认为由于利率持续保持低位，即便房价上涨也不会影响许多买家的负担能力，但惠誉却并不认为利率是驱动房价长期上涨的重要因素。
同样，虽然失业率的变化在短期内可能会对楼市产生巨大影响，但往往并不会影响未来多年的房价走势。相反，惠誉发现影响加国房价长期走势的最重要因素是收入，其中包括个人家庭收入和从GDP中体现的国民财富。加人收入越高，就会有越多资金进行住房投资。惠誉评级主管希尔茨（Stefan Hilts）指出，在这背后的整体思路是在现实世界中有许多因素会影响短期房价变化，但是从长远来看实际上都会回归到供需平衡上。
国际货币基金组织（International Monetary Fund）
分析结果：加国房价被高估约11%
分析时间：2014年第四季度
分析方法：
国际货币基金组织从2010年才开始研究加国楼市，和其他许多分析一样，该组织也考虑了测量人口增长的住户组成率。此外，其还考虑了收入和就业增长，以及五年期按揭利率和通货膨胀等因素。有趣的是，国际货币基金组织发现最能反映加国房价变化的指标是贸易比率（Terms of Trade），也就是加国进出口总额比。
例如，如果出口总额增速快于进口总额，贸易比率就会上升。由于贸易比率还涉及到汇率变化，因此如果加元升值，并从而导致出口总额上升，进口成本下降，那贸易比率也会上升。据国际货币基金组织称，当贸易比率上升时，加人会感觉更加富有，并因此愿意在住房上花更多钱；而当贸易比率下降时，加人就会感觉手头紧促，并因此收紧开支。国际货币基金组织将所有指标与加国实际房价进行对比后，认为加国房价被高估7%至20%，或中值约为11%。
多伦多道明银行（Toronto-Dominion Bank）
分析结果：加国房价被高估约11%
分析时间：2014年第四季度
分析方法：
和国际货币基金组织一样，道明银行也认为家庭收入中位数、利率、就业率和人口增长是驱动楼市的基本因素。但是和国际货币基金组织不同的是，道明银行还考虑了市场供需，包括新屋数量等。此外，道明银行的估算模式还关注了住房负担能力，并将其与30%的长期平均水平（即加人平均花费约30%收入在住房上）做了对比。该行发现，即便房价持续上涨，低利率仍将住房负担能力维持在正常水平。
但是，道明银行在其估算模式中还考虑了利率变化，如果利率上调，其将会推高按揭贷款利率，从而会令住房变得难以负担。道明银行称，如果利率回升至更加“正常”的水平，加国房价将被会被高估10%至15%。道明银行是根据基于经济基本因素得出的“公平价值”，作出加国房价被高估约11%的预言。
加拿大按揭及房屋公司（Canada Mortgage and Housing Corporation）
分析结果：加国房价被轻微高估约3%
分析时间：2014年第二季度
分析方法：
加拿大按揭及房屋公司在去年11月警告加国房价被轻微高估的同时，亦表示楼市回落的风险较低。
相比之下，按揭及房屋公司衡量房价高估的方法最为详尽，其采用三种不同的估算模式对加国房价进行了研究。第一种模式是将房价与通货膨胀率、税后收入、按揭利率和人口增长等驱动住房需求的传统因素进行对比。
第二种模式研究了影响大城市房价变化的因素，包括土地价值、建筑成本和城市人口增长等因素。
第三种模式则是聚焦于住房负担能力，其将目前的实际房屋价格与如果一个家庭花费30%收入到住房上，加国普通家庭能够负担得起的房屋价格作了对比。
此外，按揭及房屋公司还添加了第四种综合考虑其他三种模式的一些因素的估算模式。然后，该机构将所有四种估算模式与三种衡量实际房价的不同指标——加拿大房地产协会的转售房屋价格指数，国家银行的综合房价指数以及加拿大统计局的新屋价格指数相结合，并通过12种可能的方式衡量加国房价的高估情况。
但是按揭及房屋公司的估算结果跨度较大。在去年秋天，该机构预言加国房价可能被低估13%至高估16%，平均看来加国房价被高估约3%。此外，按揭及房屋公司将其所有衡量指标都与8.5%的门槛值进行了对比，如果加国房价高估值达到8.5%，该机构就可以确凿无疑地称加国房价被高估。如果按揭及房屋公司的最高估值超过这个门槛值，就标志着楼市存在一定风险；如果该机构所有估算模式的平均估值也超过这个门槛值，就意味着楼市面临更严重风险。
但房价高估只是按揭及房屋公司研究楼市回落风险时考虑的四个因素之一，除此之外，该机构还研究了市场“过热”情况，即房屋销售增速超过新屋上市的速度；快速房价上涨，其可能是楼市投机行为增加的标志；以及过度建设，即开发商在强劲需求和房价上涨的驱动下大量兴建新屋。
分析结果：加国房价被低估约9%
分析时间：去年3月
分析方法：
在经济学家邓宁于去年发表报告称加国房价实际上有可能被严重低估后，其一语激起了千层浪。曾经担任加拿大按揭及房屋公司分析师，现任加拿大按揭专业人员协会(Canadian Association of Accredited Mortgage Professionals)首席经济学家的邓宁是通过与众不同的估算方法作出房价低估预言。
邓宁在研究中考虑了资产回报率（cap rate），该指标常被商业地产投资者用于评估投资价值。资产回报率的走势与房价走势相反，当资产回报率下降时，房价就会上涨。投资者之所以乐于见到资产回报率下降，是因为这意味着他们的房屋价值有所上涨。通过使用投资回报率这个指标，人们可以将房地产与债券等其他类型的投资进行对比。
此外，资产回报率还涉及邓宁考虑的其他重要因素，比如在过去15年左右的时间里，资产回报率基本上都是在跟随按揭利率的走势，如果按揭利率下降，资产回报率也会出现下降。此外，这两者之间的关联也充分证明楼市往往是基于按揭贷款成本进行定价。当按揭贷款变得更容易负担时，房价就会上涨。但是这种变化是循序渐进地出现，邓宁的研究就发现大约需要六年时间才会看到资产回报率充分反映按揭利率的变化。
这也就是为什么邓宁会认为加国房价仍然被低估的基本原因：尽管资产回报率已经出现下降，但其仍远远高于按揭利率，这表明加国房价涨幅尚未跟上2008年金融危机以来按揭利率迅速下降的速度。从本质上说，邓宁的分析表明加拿大业主并未充分利用目前的历史性低利率。按照邓宁的分析，加国房价应该再高出约9%，并且需要在未来数年再继续上涨多达25%，才能充分反映按揭利率的跌势。但是这是一个富有争议的分析结果，部分原因在于有许多经济学家都警告称，正是持续下降的利率将加国房价推高至不可持续的水平。