一封神秘邮件如何扳倒了瑞幸咖啡？

 
（大中报/096.ca讯）：根据华尔街日报的报道，今年1月，距离瑞幸咖啡(Luckin Coffee Inc. , LK)股价在纳斯达克创历史新高、令该公司市值达到120亿美元刚过去没几天，一封神秘的电子邮件发送到了多个做空者的收件箱。

今天你也许关心的话题：

加拿大专家告诫中小学生的网课需考虑安全问题
中国在国际上发表的科研论文被质疑出自“论文工厂”
美国最高法院：中国亿万富翁吴立胜行贿、洗钱和串谋

想要阅读与本文有关的话题？请点击本文末的链接！

“新一代2.0版中国公司骗局已出现，” 这封邮件称，“一些公司起步时，商业模式就有根本性和结构性缺陷，逐渐发展成欺诈。”邮件作者提出可分享来自瑞幸咖啡门店的顾客消费小票和视频，附上了一份关于该公司的长篇幅报告，并表示做空者可以以自己的名义发布该报告。



多家美国资产管理机构阅读了这份指责瑞幸咖啡夸大销售额的报告。1月31日，浑水公司(Muddy Waters LLC)的布洛克(Carson Block)把这份89页的报告发到了Twitter上。瑞幸咖啡的审计师后来发现该公司的多名员工曾伪造收入和支出，该公司4月2日披露，其2019年的销售额中有多达3.1亿美元是伪造的。在瑞幸咖啡上市不到11个月后，该公司股价已暴跌，其股票即将退市。

瑞幸咖啡是星巴克(Starbucks Corp., SBUX)在中国的竞争对手，是一家后起之秀，自诩为以门店数量计中国最大的咖啡连锁店。瑞幸咖啡的惊人坠落引发许多投资者反思。他们本应该听从曾做空多只中概股的布洛克的建议吗？当瑞幸咖啡驳斥这份匿名报告中的说法时，他们本应该怀疑该公司吗？他们本该做更多的尽职调查，以判断瑞幸咖啡报告的增长是否真的好得令人难以置信吗？

瑞幸咖啡股价暴跌时蒙受损失的知名投资者包括Stephen Mandel Jr.旗下的Lone Pine Capital以及Steve Cohen的Point72 Asset Management。大宗商品交易巨头路易达孚公司(Louis Dreyfus Holding BV)以及两家顶级的中国私募股权投资公司也对瑞幸咖啡进行了大量股权投资。路易达孚与瑞幸咖啡签署了协议，合资成立一家咖啡烘焙工厂，并发展果汁合资业务。

早些时候投资了瑞幸咖啡的几家资产管理公司表示，他们没有理由怀疑这家公司，因为瑞幸咖啡还得到了其他一些知名投资者的支持，比如贝莱德(BlackRock Inc., BLK)和新加坡主权财富基金新加坡政府投资公司(GIC Private Ltd.)。

一些美国对冲基金表示，他们对瑞幸咖啡进行了额外审查后才决定进行投资，这些基金担心蒙受损失，因为此前嘉汉林业国际有限公司(Sino-Forest co.)等上市中概股曾涉及欺诈，也是夸大销售额。



其中一只基金所做工作包括对个别门店进行实地考察，关注人流量较大的门店并留意随处可见的瑞幸蓝白色调的咖啡杯。他们参考的独立数据显示，瑞幸的App下载数量增长趋势符瑞幸公布的销售额增长。客户用App来下单并进行支付。

一些亲自到访瑞幸门店的投资者对该公司的业务和策略持保留态度。

据英国大型资产管理公司Baillie Gifford & Co.网站的一篇文章，该公司去年派遣一名分析师到中国，访问包括瑞幸咖啡在内的几家公司。这位分析师会说普通话，与瑞幸的管理层会了面，去了瑞幸位于深圳的一家门店，并与顾客交谈。Baillie最后放弃进行投资。

2019年9月，总部位于上海的尽职调查和研究公司BCC Global联系了一些投资基金，提出可在精心挑选的瑞幸咖啡样本门店中监控顾客流量和销售情况。据《华尔街日报》 看到的电子邮件和知情人士 ，该提议吸引了一些基金的兴趣，在进行了研究和分析之后，BCC发现自己的监控和瑞幸公布的数据有不一致的地方。

今年早些时候，浑水最终在Twitter上发布的上述匿名报告流传开来，当时一些卖空者对瑞幸咖啡夸大销售额的说法表示怀疑。香橼研究(Citron Research)的运营者莱夫特(Andrew Left)称，他在与瑞幸咖啡的一位大股东交谈后决定买进瑞幸咖啡的股票。莱夫特没有透露这位大股东的名字，但此人向他保证，已对瑞幸咖啡进行渠道调查，并相信该公司财务业绩准确。 莱夫特在2015年曾引发人们对Valeant Pharmaceuticals International可疑销售行为的关注。

浑水的布洛克称，这是他第一次在发布他人研究成果的同时据此建立交易仓位。



布洛克在接受采访时称，“我们在这里做的不是什么值得炫耀的事。我们只是觉得这份报告的方向是正确的，因此我们决定我们是个不错的发布平台。”布洛克拒绝透露作者的名字，他称自己认识此人已经多年，他认为该作者是可信的。

上述匿名报告是通过一个包含短语“coffeeforclosers”的电子邮件地址发送给接收者的。《华尔街日报》(The Wall Street Journal)获得的副本显示，该邮件的作者署名为“GLEN”。

上述短语显然来自1992年的美国电影《大亨游戏》(Glengarry Glen Ross)以及其中的台词“coffee's for closers”（大意为“能做成生意的人才能喝咖啡”），这部电影讲述的是四名房地产推销员使用积极和高压手段来达成交易的故事。

据知情人士称，这份关于瑞幸咖啡的匿名报告是由中国对冲基金雪湖资本(Snow Lake Capital)制作的，该基金公司在北京和香港均设有办事处。雪湖资本于2009年创立，创始人兼首席投资官马自铭(Sean Ma)出生于中国、拥有美国教育背景，他曾在Ziff Brothers Investments旗下一只对冲基金工作过。Ziff Brothers是一家总部位于纽约的家族办公室。

雪湖资本一名发言人对此不予置评。据其网站显示，该基金管理着约25亿美元资产。据一位熟悉雪湖投资回报状况的人士透露，该基金公司通过做空瑞幸咖啡赚到的钱大部分是在4月初获得的，当时后者股价在虚假销售信息披露后大幅下跌。但另一位知情人士称，截至到今年5月，雪湖资本旗舰中国基金回报率下跌了1.3%。



目前尚不清楚为什么马自铭和雪湖资本不想被认定为瑞幸咖啡这份研究报告的作者，不过做空者有时会选择隐藏身份，从而保持与公司高管的接触，并躲过监管部门的视线。

该报告称，这份关于瑞幸咖啡的报告是2019年第四季度期间精心开展的一项调查工作的成果，有1,500多名个人参与其中，瑞幸咖啡在中国有逾4,000家网点，他们走访了其中的约15%。

他们对店内的顾客进行了统计，录制了超过1.1万小时的视频，并收集了大量顾客小票收据。在分析了所有数据后，该报告的作者得出结论，瑞幸咖啡夸大了销售额，因为渠道调查显示，网点销售额远远低于该公司所报告的数据。

这份报告并没有洞察到瑞幸咖啡在幕后到底做了什么来提高其报告的销售额。

上个月，《华尔街日报》报道称，在该公司2019年5月进行首次公开募股之前，一些瑞幸咖啡员工开始设计虚假交易。据《华尔街日报》看到的文件以及知情人士的说法，他们先是用手机号码注册的个人账户购买可以换取数杯咖啡的代金券，后来利用许多不知名的公司批量购买代金券。大多数瑞幸咖啡的员工并不知晓这项谋划。

从某些方面来说，瑞幸咖啡是个例外。被做空者指控会计欺诈的公司中，只有相对较少的公司最终确实披露了不当行为。此外，随着时间推移股票，许多被做空者指控存在会计违规的公司股票出现了上涨。



据分析做空趋势的数据提供商Breakout Point称，2017年至2019年，做空者指控32家美国上市公司存在会计违规。在这些指控发布之后的六个月里，有25只股票上涨，其余股票下跌。

在匿名报告公布后，瑞幸咖啡的股价在2月份下跌，之后再次上涨。瑞士信贷集团(Credit Suisse Group AG, CSGN.EB)发布了一份研究报告为该公司辩护。该投行曾在瑞幸咖啡2019年IPO交易、以及2020年1月的后续股票发行和可转债发行交易中担任牵头承销行。

瑞信2月4日发布的一份报告称：“我们在这份做空报告中未发现能证明瑞幸咖啡业务数据造假的确凿证据，在我们看来有些指控毫无根据或者存在重大缺陷。”瑞信当时维持对瑞幸咖啡股票的强于大盘评级。同为瑞幸咖啡股票发行承销商的摩根士丹利(Morgan Stanley)未就这些指控作出回应，但在当月发布的一份报告中维持对该股相当于持有的评级。瑞幸咖啡披露自身会计不当行为后，瑞信和摩根士丹利的分析师都暂停了对该股的覆盖。

瑞信的一位发言人表示，截至2020年3月，瑞信是对瑞幸咖啡股票给予买入或强于大盘评级的五家经纪商之一。她说，瑞信研究分析师的观点是基于瑞幸咖啡管理层准备的信息以及经由该公司的审计师审计过的财务数据。

会计师事务所安永华明(Ernst & Young Hua Ming LLP) 4月份表示，发现了瑞幸咖啡的一些员工曾捏造收入和某些支出的证据。但据一位知情人士透露，就在几个月之前，这家审计机构审阅了瑞幸咖啡2020年1月招股说明书中包含的中期财务报表，并出具了一封非公开的“安慰函”，表示其对相关数据没有任何疑问。安永华明发言人以要为客户保密为由不予置评。

J Capital联合创始人史蒂文森-扬(Anne Stevenson-Yang)表示，业内真的是有一种根深蒂固的偏见，认为大投行都是精英，受过良好教育，而独立的研究公司则是野路子，不可靠。J Capital是一家空头机构，今年早些时候也指出瑞幸咖啡夸大了销售额。

总部位于上海的渶策资本(INCE Capital)创始合伙人、中国风险投资人甘剑平(JP Gan)表示，最终，即便是最精明的投资者也难免成为一心想要作弊的上市公司的牺牲品。

他表示，资本市场的基本原则是信任；默认假设是所有人都是好的，因为坏苹果已被剔除，否则不会上市。